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问:公司改性塑料业务净利润2025-28年能否实 现16%把握的复合增长?
能,曩昔十年公司在国内改性塑料行业耐久保捏收入开端上风,且深耕 供应链壁垒和毛利率较高的汽车领域(45%以上占比),公司国外产能 布局也开端其他国内厂商,但现在其寰宇收入市占率仅3%,咱们觉得 畴昔几年公司业务仍将受益于国内汽车品牌出海趋势。咱们展望公司改 性塑料业务2025-28年销量或收场13%的复合增速。
改性塑料阛阓规模保捏端庄增长
改性塑料企业位于产业链的中游,上游向石化企业采购聚丙烯、聚乙 烯、ABS等树脂当作基材,以分娩改性/复合材料(以下均称改性塑料)并实 现强度、韧性、易加工、抗疲惫等性能的普及。改性塑料的卑劣行业主要包 括家电(占总阛阓规模38%)、汽车(18%)、电子电器(8%)等领域。
2020-24年寰宇/中国改性塑料阛阓规模保捏15%-16%复合增速。"以塑代 钢"趋势下,改性塑料在五行八作的诓骗捏续增长。新动力汽车为改性塑料 行业提供迫切增长启动,其单车改性塑料用量(200kg把握)时常较传统燃 油车高30%以上。2024年寰宇有机高分子改性和复合材料阛阓规模已达1.5 万亿元(其中中国阛阓规模约为5千亿元),弗若斯特沙利文预测2024-29 年寰宇/中国阛阓行业复合增速或达12.6%/14.1%。
咱们展望中国改性塑料阛阓或保捏端庄增长。1)中国塑料改性化率(改性 塑料产量/塑料产量)仍有普及后劲,该比率已从2016年的19%普及至2024 年的30%把握,而寰宇塑料改性化率已达50%。2)国内新动力汽车销量与 汽车轻量化趋势捏续鼓励,瑞银展望中国电动车渗入率2025-30年或由50% 升至76%。3)卑劣家电、汽车等制造业品牌出口国外并捏续普及寰宇阛阓 份额;4)无东谈主机、东谈主形机器东谈主等新兴领域或带来新的需求增长启动。
从周期性来看,改性塑料行业增速比拟大批化工品愈加端庄。BASF是寰宇 改性塑料收入最大的龙头企业,通过其收入增长趋势可知,2019-20年改性 塑料行业受到生意战和疫情影响,2023-24年受到寰宇宏不雅经济增速放缓影 响,但其改性塑料板块收入降幅低于塑料单体板块。相通国内企业的收入增 长也具备一定的周期性,但曩昔10年以来收入增速保捏每年10%把握的中 枢水平。阛阓或担忧2026年行业周期恶化,但金发科技当作中国龙头厂 商,其收入受行业周期波动的影响更小,咱们觉得主要受益于:1)家具结 构围聚于汽车而家电占比较少;2)公司国外阛阓布局开端,新家具/招牌的 研发智力强;3)一体化/规模上风。
原油价钱着落时,改性塑料的销量增速和毛利趋于改善。改性塑料胜利材料 占改性塑料老本90%以上,主要包括合成树脂(PP、PE、ABS、PA等)和助 剂(阻燃剂、增塑剂)。原油价钱着落时,老本镌汰将使改性塑料更具有性 价比,同期厂商单吨毛利也能受益于原料价钱错配。瑞银展望2026年布伦 特原油均价或同比2025年下滑9%至62好意思金/桶。
万亿阛阓空间款式踱步,金发科技开端上风显贵
国内改性塑料阛阓款式踱步,低端领域竞争更横暴。据国恩股份招股书,中 国前5大改性塑料企业2024年阛阓份额(以收入计)打算市占率仅11%。从 国内企业看,大部分行业参与者规模较小且研发智力不及,多围聚于家电等 相对低端的领域。
金发科技是国内规模最大、家具种类最全的改性塑料企业。公司改性塑料板 块2024年营业收入321亿元,国内市占率约6%(第二名国恩股份仅3%市占 率)。公司年活跃客户越过8000个(2024年前五大客户收入占比仅5%),十大杠杆炒股平台 年活跃分娩招牌越过15,000个。公司2022-24年毛利率保捏在20%以上,显 著高于可比上市公司。
咱们觉得公司畴昔几年有望进一步扩大市占率,主要受益于:
1. 国外膨大受益于卑劣中国制造企业出海。伴随卑劣中国汽车、家电厂商 的要领,近两年国内改性塑料厂商也纷纷布局国外分娩基地以普及腹地化服 务智力。金发科技的国外布局快于其他国内厂商。金发科技早在2013年便 收购了印度金发,2015-18年又接踵发展了好意思国、德国和马来西亚的分娩基 地。现在公司国外想象总产能越过40万吨/年。公司加快鼓励波兰、墨西 哥、南非等基地的诞生责任,展望2026年起连续投产。
公司车用材料增速快于国内汽车产量增速,主要受国外售量增长撑捏。公 司2021-24年国外售量复合增速为23%,2024-H125同比增速超30%。公司 车用材料自2021年起销量增速显贵快于国内阛阓增速,老家们觉得阛阓对 行业周期的担忧或过于悲不雅。
瑞银中国汽车团队展望,中国车企寰宇阛阓份额或从现时的1/4普及至2030 年的1/3,其中品牌诞生和在国外原土化分娩为中枢启动要素(APAC Focus: Entering 2.0 stage of overseas expansion, Paul Gong, 2025/12/16)。
2. 在增速较快的高端卑劣领域清静市占率。改性塑料主要诓骗于汽车、家 电、破钞电子等领域。时常汽车行业由于对材料轻量化、可靠性条件更高且 认证壁垒高(认证周期1年以上),故毛利率更高。咱们觉得国内汽车单车 改性塑料用量也有进一步普及空间(2024年中国汽车整车中改性塑料用量 占比约为11%-13%,阐发国度汽车改性塑料使用率高达19%-25%)。 破钞电子领域较其他卑劣行业对改性塑料价钱敏锐度更低,而对工艺、品性 条件更高,且该领域更新换代较快,需要供应商具备更强的家具拓荒智力。 公司的家具销量结构中,增永恒景更好且盈利性强的汽车和电子高于行业平 均水平,其中汽车板块2024年销量占比45.5%。
高性能改性塑料的家具配方需要通过耐久研发积蓄得回,公司领有31年的改 性塑料研发、分娩教会,在寰宇多地建立研发与分娩基地,汗漫2024年底 捏有有用专利数目2,977件,显贵高于国内竞争敌手。公司保捏高强度研发 进入(2024年为24.9亿元),自主研发的阻燃增强PC家具冲破国外企业在 安防领域的把持地位。
咱们展望公司改性塑料板块毛利润2025-28年收场13%复合增长。其中汽车 板块销量或保捏10-20%增速,破钞电子卑劣销量或保捏15-25%增速,主要 受益于公司在国表里阛阓渗入率普及,但2026年家电池块销量或受卑劣周 期株连同比捏平。
问:2025-30年PDH业务的净耗损能否由14亿元改善 至10亿元以下?
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(敷陈来源:瑞银。本文仅供参考,不代表咱们的任何投资淡薄。如需使用关系信息,请参阅敷陈原文。)
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